作者/Alvinliu

　　作为一个常年需要减肥的健身狗，618买买买，肯定会囤的东西是鸡胸肉，那天我在便利店发现了一款即食鸡胸肉，淘宝一搜发现，这是一款国家队站台的即食鸡胸肉，跟别的即食鸡胸肉完全不一样，而背后的公司——凤祥股份目前正准备招股。

　　淘宝店截图

　　根据招股信息，凤祥股份于6月30日-7月7日招股，公司拟发行3.55亿股股份，其中公开发售3550万股，国际发售3.195亿股，每股发行价3.33-5.10港元，融资规模在11.8亿到18.1亿之间，每手1000股，预期将于7月16日上市；西证国际为独家保荐人，没有基石投资者。预计上市市值在46.62亿~71.40亿港元之间。

　　作为国内第一大白羽鸡肉出口商，第二大白羽鸡肉生产商，凤祥股份早已经从农场发展到餐桌，鸡肉制品深受消费者喜爱，那么公司有有何亮点值得投资者关注呢？

　　一、从农场到餐桌的一体化发展模式

　　从财务数据上看，最引人关注的是公司营收与利润在2018年有了非常大的提升，主要是受非洲猪瘟的影响，作为猪肉替代品的鸡肉需求大幅增长。从2016年到2019年，公司的营收从23.54亿（人民币，单位下同）增长到39.26亿，复合年增长率在18.59%；而净利润从2016年的1.20亿增长到2019年的8.37亿，复合年增长率高达91.07%。

　　数据来源招股书

　　近两年受非洲猪瘟的影响，我国农牧产业受到了明显的冲击，叠加环保政策新要求等，猪肉行业更是面临着产业结构升级。一方面，小的养殖企业正在被加速清出市场，另一方面，头部养殖企业凭借着更强的资金实力、运营实力，更能抵御风险，发展得更为壮大。但是在这个过程中，有两种模式出现了明显的背离。反映到股价上，以一体化经营模式的牧原股份明显区别于以「公司+农户」模式的温氏股份。

　　其实从报表上看，一体化经营的前期投入比较大，体现在报表上是杠杆率会相对较高，但是通过公司的长期价值来看，一体化经营后期会越来越受益，尤其是在大型病害上，一体化经营模式更具有抵御风险的能力，也是头部公司重点发展的模式之一；而「公司+农户」的模式虽然前期投入小，但是在经营发展中的弊端越来越突出，包括资金缺乏、土地可用性、环境管制成本等等。

　　凤祥股份采用的是一体化从农场到餐桌的模式，充分控制家禽生命周期的每个阶段，有效管理从肉鸡养殖到鸡肉制品分销及销售整个流程的质量及成本，由于在生产端对质量与食品安全方面的突出表现，凤祥股份在全球诸多同类企业中脱颖而出，还被国家体育总局训练局选定为「体育训练局国家队运动员备战保障产品」。

　　资料来源：官网

　　由于一体化业务模式涵盖整个白羽肉鸡业价值链，包括饲料生产、养鸡、屠宰加工、禽肉制品的分销及销售，公司能够根据客户订单生产深加工鸡肉制品，包括产品的种类及数量，还有交付计划。相较于部分专注养殖或屠宰的公司，一体化能够更好地控制整个生产流程及降低生产成本，不断提高生产效率，拓展业务。

　　一体化除了能有效提升生产效率外，还具有适应及把握不同客户需求的强大能力和灵活性。由于能够控制家禽生命周期的每个阶段，公司能够有效从肉鸡养殖到禽肉制品销售的质量及成本，并能在市场低迷时保持良性增长，从而确保稳定的利润率及产量。

　　一体化经营是公司发展的基本模式，也是顺应当下趋势的发展模式。但一体化经营的前期投入巨大，为什么公司会采用一体化的经营模式呢？

　　二、家族企业全资控股，现代化企业管理方式

　　公司关注长期价值，优先选择一体化的经营管理模式的背后，跟其股权结构密切相关。

　　1、家族企业全资控股，关注公司长期价值

　　作为一家一体化的白羽鸡肉生产商、出口商，凤祥股份走的是典型的家族企业持股路线。公司由刘学景家族全资持有，董事及创始人刘学景先生通过新凤祥集团持有公司大部分股份，其妻子、两个儿子同样通过新凤祥集团、广东横琴持有公司相应股份。从股权结构上看，公司由家族全资控股。

　　这也解释了为何公司会关注长期价值，采用一体化的管理模式。而作为家族全资持股的企业，由于近年来一直有盈利，现金流的情况也较好，近年来经营性现金流全部为正，且报表上的现金情况越来越好，股权并未有外人干预稀释。

　　所以，公司近年来其实处于盈利状态，且现金流情况也不错，看似并不缺钱，而谋求上市的目的是什么呢？

　　作为一家盈利的家族企业谋求上市，引入公众监管，公司经营会更具效率，而从公司的上市募资计划来看，此次募资金额中，主要是用于投资白羽肉鸡的饲养及生产能力扩张、采购所需设备等等：45%将用于投资白羽肉鸡的饲养及产能扩充；42.5%将用于偿还现有借款；10%将用于投资定向销售及营销活动；2.5%用于增强研发能力。

　　近年来公司的资本开支一直用于建设生产设施、收购物业、厂房及设备，这也是公司借款总额高企的主要原因。不过可以看到的是，公司在2017年是用资的高峰期，而后趋于平缓，随着上市募资的完成，公司借款逐步偿还，净利润有望进一步释放。从现金流量表来看，从2016年到2019年，公司手上的现金从2.67亿增加到了5.63亿，现金流状况良好。

　　截止2020年4月7日，凤祥股份总共拥有45个肉鸡厂，其中11个为笼养系统。

　　2、现代管理制度，业务布局清晰

　　从管理层布局来看，凤祥股份的业务布局非常清晰，管理层专人专事。执行董事刘志光先生统筹全局，主要负责制定企业策略、策划、业务发展及监督集团的整体运营。刘志光先生典型的高学历企二代，拥有中央财经大学经济学学士学位及英国剑桥大学哲学硕士学位，在企业管理、家禽业拥有丰富的经验。其在家禽业拥有超过9年的经验，在企业及业务管理方面拥有超过16年的经验，自2002年起就担任凤祥集团总经理助理及副总经理。

　　刘志光资料，来源：凤祥官网

　　一般的家族企业，高管基本都会沾亲带故，最后导致经营效率下降。而凤祥股份典型不一样，公司的主要业务线高管均是各领域的能人，在在各自领域拥有丰富经验：

　　肖东先生，公司执行董事兼总经理，负责销售与营销，在企业及业务管理方面拥有22年经验；

　　区永昌先生，公司副总经理，负责战略规划及肉类采购，在加入集团之前是百胜的高管，在业务拓展上发挥着关键作用，而当前凤祥股份也是肯德基与麦当劳等连锁集团的战略供应商，合作关系稳定；

　　王进圣先生，养殖事业部，在家禽业拥有超过30年的经验，此前是正大集团的高管；

　　虽然从股权结构上看，公司为家族持股企业，但是从管理层布局上看，专人专事，是非常现代的管理制度。

　　除了管理层的布局清晰，公司还特别重视研发，区别于其他养殖企业或食品公司，公司拥有一支由45名成员组成的研发团队，在研发支出投入上毫不吝啬，截止2016、2017、2018及2019年，公司在研发上的投入分别为620万、830万、1350万及1630万。并且在山东、上海及东京设立了三个研究机构，探索出一套生产技术流程以促进一体化业务模式发展，提高生产效率及减少污染物排放；改良产品与加工技术，促进业务增长提高竞争力。

　　可见，虽然是家族控股企业，公司在管理层的布局上毫不含糊，均是专人专事；同时作为家族企业，公司也会更为看重长期发展价值，那么未来公司的长期价值如何体现？

　　三、未来发展：2B是基础，2C是空间

　　从财务数据上看，公司主要发展的是2B模式，近年来的营收占比都在90%以上；不过2C模式也获得了大幅增长，从2016年到2019年，2C业务从4650万增长至2.52亿，复合年增长率高达75.65%；营收占比也从2.0%一路提升到6.4%，发展非常迅猛。

　　按销售模式，公司的2B模式主要是通过直销或分销的方式将产品卖给餐饮服务或行业客户、速食餐厅及食品零售商，主要的客户包括百胜中国、每日优鲜等等；而2C业务主要是通过第三方线上及线下销售平台向中国终端消费者销售，2C销售模式产品只有深加工鸡肉制品一类，包含两大品牌「凤祥食品」及「优形」。

　　样品图，来源：招股书

　　1、2B业务是基础，稳扎稳打

　　2B销售模式中，以直销为主，而在直销中，国内市场为主流，营收占比在65%左右，但是海外市场也不能忽视，作为中国最大的一体化白羽鸡肉出口商，凤祥股份的业务已经扩张到欧盟、日本、马来西亚、韩国、蒙古及新加坡等地区，2016年到2019年，营收从5.5亿增长到9.7亿，复合年增长率在20.82%，且业务占比较为稳定，维持在25%-30%间。

　　由于出口国家监管的不同，公司会以更严格的措施保证质量，而一体化的经营管理模式也让公司在质量管控上更有效率。出口业务中值得关注的是日本市场，从规模上看，日本市场为凤祥股份的主要海外市场，近年来的占比在15%左右，2019年占比下滑主要由于国内鸡肉需求激增导致。出口日本的产品为深加工鸡肉制品，利润率也较高。根据公开资料报道，凤祥股份出口日本的深加工鸡肉制品早已风靡大街小巷，其打破传统鸡胸肉需要后期加工烹制的缺点，又通过冷链最大程度保证了鸡胸肉中新鲜的营养元素，在7-11、罗森便利店广泛铺货，深受日本消费者喜爱。

　　除了日本市场外，公司产品在马来西亚、欧盟等市场也深受欢迎。与2017年的数据相比，公司向马来西亚的海外客户出售鸡肉制品的收入在2018年取得了100.2%的大幅增长，以及与2018年的数据相比，外面向欧盟的海外客户出售鸡肉制品的收入在2019年取得了180%的大幅增长。除了现有的海外市场，公司也在计划继续拓展新的海外业务。

　　从集团的五大客户来看，不乏大型食品企业，海外企业，且合作稳定，从这点上看，公司2B业务线非常扎实，基本盘稳定，再用2C业务打开其他市场，未来公司的路径也会越走越宽。

　　而在B端业务中，每日优鲜电商公司引人关注，经过近年来的发展，每日优鲜已经成为公司第三大客户。每日优鲜是一个围绕着消费者餐桌的生鲜O2O电商平台，这也意味着公司的业务越来越接近C端，而C端的业务发展得如何呢？

　　2、C端深加工产品业务快速发展，更具想象空间

　　近年来C端业务营收增速迅猛发展，从2016年到2019年，2C业务从4650万增长至2.52亿，复合年增长率高达75.65%；营收占比也从2.0%一路提升到6.4%，发展非常迅猛。

　　2C业务主要是通过第三方线上及线下销售平台向中国终端消费者销售，2C销售模式产品只有深加工鸡肉制品一类，包含两大品牌「凤祥食品」及「优形」。

　　优形的淘宝官方旗舰店，来源：淘宝

　　按产品形态分，近年来公司的深加工鸡肉制品有了大幅度的提升，2017年以后，营收占比稳定在35%以上。从利润的贡献来看，非洲猪瘟影响之前，生鸡肉制品毛利率在12%左右，而深加工鸡肉制品毛利率在17%，其他的占比太小这里不再展开，可以看到深加工鸡肉制品是主要的利润贡献。

　　而2C主要发展深加工鸡肉制品，当然不仅仅是出于利润考虑，这也是公司未来无限的发展空间。近年来，深加工白羽鸡肉市场发生了巨大的改变，年轻一代由于缺乏良好的烹饪技术及在快节奏生活的影响下，越来越偏好深加工白羽鸡肉制品。除此之外，禽流感的全球爆发也导致活鸡整体需求下降，大众转向深加工鸡肉制品。

　　从整个行业来看，我国深加工白羽鸡肉制品的市场规模已经从2014年的126亿增长到2018年的189亿，年复合增长率高达10.8%，远超白羽鸡肉市场规模，预计2018年到2023年，年复合增长率将高达22.2%，公司未来在C端的营收增长也会进一步加速。

　　从消费品的角度来看，消费者一般倾向于选择品牌知名度与声誉更好的产品，近年来公司也在不断地通过国内线上及线下平台宣传、营销品牌，在营销上的投入也再不断增加，截至2016年、2017年、2018年及2019年，公司在推广及广告开支上投入2480万、840万、2100万及4340万元，有效推动了收入增长。

　　从2C的业务来看，作为消费品的运营，公司是非常成功的，而整个行业仍处在向上发展的快速通道，未来公司的C端业务也会进一步增长。

　　结语

　　单纯地走农产品发展路线，是给不了市场太多想象的，而单纯走国内市场，向上空间也会越来越小，但是公司正在从农产品向消费品逐步迈进，同时在海外业务上不断扩张，作为中国最大的白羽鸡肉出口商及领先的鸡肉食品零售品牌，广度与深度兼顾，未来长期的发展路径或许会越来越宽，从投资价值上看，如果能很好地转型为消费品公司，市场给出的估值是非常具有想象空间的。

　　编辑/charliexie

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